炙手可热的住房市场 政策的作用和对住房负担能力的影响

谢谢你，黛布拉，也感谢阿尔罗夫研究所和罗格斯房地产中心邀请你参加这次会议。今天，我想主要和大家谈谈疫情以来住宅房地产市场的发展，然后展望未来的住房前景。我将考虑租金和房价如何上涨，以及货币和财政政策如何影响这些价格。

作为联邦公开市场委员会 (FOMC) 的成员，我密切关注房地产趋势，因为它们关系到我们追求最大就业和价格稳定。房地产对国内生产总值的贡献很大，包括住房投资和住房服务消费支出，这是租房者和房主为住房提供的住所和便利设施支付的费用。房地产对通货膨胀也很重要。住房服务约占个人消费支出价格指数的 15%，在另一个著名的通胀指标消费者价格指数中所占的份额更大。房地产也是一个庞大且广泛持有的资产类别，因此对于美联储促进金融稳定的使命很重要。所以，

众所周知，自衰退以来美国扩张的一个独特特征是炙手可热的房地产市场。相信我，我知道这很热，因为我想在华盛顿这里买房子，而市场很疯狂。全国房价和租金均大幅上涨，而出租和自住房屋的空置率下降。

让我们从租金开始，因为租金为我们提供了关于负担得起的住房服务如何最直接的信息。在大流行初期，租金增长放缓，因为居住在出租房屋往往集中的密集地区的需求下降，而一些人，尤其是年轻人，则与家人和朋友一起搬进来。然而，最近租金急剧上涨。根据消费者价格指数 (CPI) 追踪的价格，自 2020 年 1 月以来，租金净上涨了 6.5%。这与过去五年 CPI 中租金上涨的速度并没有不一致。但是有充分的理由认为这个数字并不能完全反映租金增长的程度。CPI 衡量的是人们目前支付的租金，租约反映市场状况的速度可能很慢。同时，在过去两年中，市场租金的衡量标准增长了 6.5% 以上。例如，CoreLogic 的单户住宅租金指数在截至 12 月的 12 个月内上涨了 12%，RealPage 的多户住宅单元租金指标在截至 2 月的 12 个月内上涨了 15%。根据租金要价的各种衡量标准，最近的一些研究表明，2022 年 CPI 中的租金通胀率将翻一番。如果这样，租金作为通胀的组成部分将加速，这对货币政策有影响。

对许多家庭来说，房租占每月支出的很大一部分，但低收入家庭将大部分预算用于住房，因此租金上涨对这些家庭的打击更大。2019 年，家庭收入最低的五分之一家庭将 41% 的支出用于住房，而收入最高的五分之一家庭仅花费了 28%。对于低收入租房者来说，一个好消息是，在他们倾向于居住的社区，租金涨幅并没有太大。具体来说，RealPage 的数据表明，从 2020 年 1 月到 2022 年 2 月，低收入和中等收入社区的租金要价都上涨了 16%，与高收入社区的租金相同。

这就是关于租金的故事。买房的负担能力如何?根据 Zillow 房屋价值指数，自大流行开始以来，房价累计上涨了 35%。这一增长速度比前五年快得多，甚至比 2000 年代中期的房地产繁荣时期还要快。回顾过去两年，人们会认为房价的大幅上涨会使租房者成为首次购房者变得更加困难。令人惊讶的是，我们还没有看到这方面的证据。去年过渡到拥有住房的 20 至 45 岁租房者的比例是自大衰退以来的最高水平。可能是大流行期间在家中度过的时间使租房者对拥有房屋更感兴趣，或者人们正在从家人或朋友那里获得首付的帮助，或者有些人选择购买比几年前价格较低时更小的房屋。不管是什么原因，首次购房者的增加是显而易见的。

在大流行期间，少数族裔家庭的购房活动也很强劲。2020 年，黑人家庭获得了 7.3% 的自住房产购房贷款，这是自 2007 年以来的最高水平，远高于 2013 年 4.8% 的低点。不过，少数族裔和白人家庭之间的住房拥有率差距仍然存在很宽。此外，根据人口普查局的数据，黑人和西班牙裔家庭的住房拥有率似乎在 2021 年略有下降。这些趋势可能反映了少数家庭不成比例地感受到了大流行的负面经济影响。事实上，研究表明，少数族裔房主比白人房主更有可能错过抵押贷款支付并进入抵押贷款延期。

现在，家庭购买房屋的能力也是借贷成本的函数。货币政策行动对抵押贷款利率产生了显着影响。美联储的主要工具，即联邦基金利率的目标区间，于 2020 年 3 月降至有效下限。而且，预计政策利率将保持在低位，直到经济经受住 COVID-19 的严重冲击。这一目标范围的设定和前瞻性指引对包括抵押贷款利率在内的短期和长期利率造成了下行压力。美联储还购买了美国国债和机构抵押贷款支持证券 (MBS)，以帮助促进平稳的市场运作并支持宽松的金融条件。研究表明，机构 MBS 购买以应对 COVID 冲击的边际效应将抵押贷款利率降低了约 40 个基点。从 2020 年 1 月到 2021 年 1 月，30 年期抵押贷款的净利率下降了约 1 个百分点，这有助于抑制同期房价上涨的成本。

在 2021 年的大部分时间里，30 年期抵押贷款利率相当稳定地保持在 3% 左右或更低，然后在年底开始上涨。今天，30 年期抵押贷款利率远高于 4%，现在比大流行开始时略高。这种增长可以部分归因于美联储的沟通和行动。具体而言，2021 年底的通讯表明，随着经济大幅复苏和通胀上升，货币政策宽松将开始放松。首先，我们通过减少然后停止购买资产来采取行动。其次，本月早些时候，我们将联邦基金利率的目标区间上调至有效下限之上，并暗示未来几个月可能会进一步收紧政策。由于这些沟通，

简而言之，在大流行期间，住房成本(以租金或房主的平均每月支付额衡量)大幅增加。经济学告诉我们，不断增长的需求和住房供应的限制共同推动了这一变化。让我依次谈谈这些。

在大流行期间，对住房空间的需求特别旺盛。封锁以及远程工作和上学可能促使人们寻找空间更大的房屋，从而导致对更大和更好房屋的需求增加。事实上，2021 年新单户住宅的平均规模有所增加，扭转了 2015 年至 2020 年的下降趋势。在大流行期间，建筑用品商店的零售额激增，因为房主增加了空间或进行了其他可能提高质量的改进。他们的家。1月份，这一支出比2019年的平均水平高出42%，即使在对建材价格大幅上涨进行调整后，仍增长了19%。通过按房屋类型比较 Zillow 的房屋价值指数，可以明显看出人们购买房屋的一个迹象。自 2020 年 1 月以来，单户住宅指数的增幅超过了公寓的指数。此外，第二套住房的购买量也有所增加。从 2014 年到 2019 年，二套房平均约占购房贷款发放的 3-1/2%，但在 2021 年约为 5%。2021 年的份额与上一次房地产繁荣期间的峰值一致。

与此同时，在过去一年左右的时间里，家庭组成的变化可能一直在推动住房需求的增加。尽管在大流行的最初几个月，随着年轻人回到父母家中，许多家庭的规模有所增加，但到 2021 年底，这种变化似乎在很大程度上发生了逆转。18 岁至 30 岁的成年人中担任家长的比例他们自己的家庭现在回到了 2017-2019 年的平均水平。家庭数量的激增已将住房空置率从已经很低的水平推低。在大流行期间，租金和房主的空置率大幅下降，去年第四季度达到了自 1980 年代以来的最低点。

与大流行相关的住房需求变化，无论是出租的还是自有的，恰逢该国某些地区的长期居住需求增加。在过去的几十年里，高薪工作和许多城市便利设施的城市生活需求激增，推高了这些地区的住房成本。1990 年至 2019 年，经通胀调整后，在当地住房需求前四分之一的大都市地区，人口增长了 80%，单户住宅价格上涨了 110% 以上。就整个国家而言，人口仅增长了 32%，房价仅上涨了 59%。

尽管这种城市生活的趋势多年来一直支撑着商业房地产的需求和价格，但在大流行之后，越来越多的人在家工作，对办公空间的需求也相应下降，尤其是在市中心地区。大城市的写字楼刷卡比疫情前的水平下降了 50%，全国的写字楼空置率从 2019 年的 12% 上升到 2021 年第四季度的 16%。城市地区的增幅更大，并且特别是在沿海大城市的闹市区。我们需要看看人们是否继续在家工作。虽然低 COVID 病例率可能会促使一些工人返回办公室，但有些人可能只是兼职返回，而另一些人可能根本不返回，因为许多组织已经进行了调整，以有效地与远程工作者一起工作。

这就是需求端。供应方一直在朝着同样的方向推进——住房市场趋紧和住房成本更高。美国的住房供应最近可能比二战结束以来的任何时候都更加紧张。一项估计是，目前新住房单元的供应量每年将减少约 100,000 套，以支持家庭组建和更换折旧单元带来的需求增长趋势。由于计划和建设需要时间，供应对经济变化的调整比需求慢。由于工人在家和供应瓶颈，许多建筑材料的生产和进口出现与大流行相关的下降。这些供应短缺导致投入价格飞涨。2022年1月，生产者价格指数中包含的木材价格比 2019 年的平均水平高出 92%。即使材料成本增加，供应商也无法满足需求。现在销售的木材量比去年 8 月高出 150% 以上，同样高于过去十年的平均量。

劳动力也是家庭建设的关键投入。与其他行业一样，建筑劳动力的供应受到提前退休等特定流行病的影响。从 2010 年到 2019 年，衡量建筑业劳动力市场紧张程度的一项指标稳步上升，然后在 2021 年是 2000 年代中期建筑繁荣时期记录水平的两倍多。

在过去的几十年里，地方土地使用法规也在限制住房供应方面发挥了作用。可能并非偶然，这些法规在住房需求高的地区往往更加严格。关于这些对当地房屋建筑的限制的公开辩论越来越多，不仅在地方一级，而且在州长和州立法机构之间。虽然一些地方法规已经改变，以允许在高需求地区建造更多的住房，但效果需要时间，这些法规变化带来的供应增加是否足以满足当地需求还有待观察。

我已经提到了货币政策对房地产市场的影响，现在让我谈谈财政政策的作用。国会在 2020 年通过的救助计划包括刺激支付、向小企业提供维持工资的赠款以及补充失业救济金，这无疑帮助了许多在大流行期间失去收入的人继续支付房租和抵押贷款。在大流行的第一年，租金拖欠率只增加了一点，尽管抵押贷款拖欠增加了更多，但仍远低于大萧条时期的水平。在大流行的早期阶段非常有效地使用的另一个政策工具是抵押贷款宽容。拥有政府支持和联邦保险抵押贷款的借款人被给予长达 18 个月的宽容期，许多私人贷方也提供了宽容。迹象表明，这为借款人购买的额外时间确实有所帮助。许多在 2021 年退出宽容期的借款人能够恢复还款，或者在炙手可热的房地产市场中，能够卖掉他们的房屋并带着资产离开。对于其他借款人，简单的抵押贷款修改计划帮助抵押贷款服务商快速轻松地修改抵押贷款，以帮助人们以较低的月供款留在家中。

也就是说，我们必须记住，在抵押贷款宽容过程的另一边也有机构。MBS 池中的抵押贷款服务商必须继续向持有这些证券的投资者付款，即使他们没有收到借款人的付款。银行已经做好了延长延期的准备，因为它们可以获得一系列流动性来源，例如存款、联邦住房贷款银行系统和美联储的贴现窗口。此外，由于全球金融危机后的变化，许多银行以强大的资本状况和改进的风险管理实践进入了疫情。然而，超过一半的抵押贷款由非银行机构提供服务，这些机构无法获得与银行相同的流动性来源。所以，2020 年的暂缓公告引起了人们对非银行机构流动性的严重担忧。值得庆幸的是，一大波抵押贷款再融资帮助为非银行服务机构提供了所需的流动性。此外，Ginnie Mae 设立了一项向非银行服务机构提供贷款的便利，以及对政府资助企业贷款所需的预付款数量的限制，有助于进一步缓解流动性问题。最终，忍耐从未达到许多分析师预期的高水平。但是，展望未来，这一经验表明了在从事抵押贷款和服务的非银行机构中建立弹性的重要性。Ginnie Mae 为向非银行服务机构提供贷款而设立的一项便利，以及对政府资助企业贷款所需的预付款数量的限制，有助于进一步缓解流动性问题。最终，忍耐从未达到许多分析师预期的高水平。但是，展望未来，这一经验表明了在从事抵押贷款和服务的非银行机构中建立弹性的重要性。Ginnie Mae 为向非银行服务机构提供贷款而设立的一项便利，以及对政府资助企业贷款所需的预付款数量的限制，有助于进一步缓解流动性问题。最终，忍耐从未达到许多分析师预期的高水平。但是，展望未来，这一经验表明了在从事抵押贷款和服务的非银行机构中建立弹性的重要性。

我将密切关注的一个重要问题是，房价持续急剧上涨是否会对金融稳定构成风险。我的简短回答是，与 2000 年代中期的房地产泡沫和崩盘不同，最近的增长似乎是由我详述的实质性供需问题所支撑的，而不是过度杠杆、更宽松的承保标准或金融投机。事实上，抵押贷款借款人进入大流行时的资产负债表比 2000 年代中期更强劲，因此比上一次房地产低迷时更能应对房价下跌。至于银行，正如我刚才所说，今天的大型银行比二十年前更具弹性。在去年的压力测试中，全球经济严重衰退，房价下跌超过 20%，

我希望，至少一些特定于大流行的因素推高房价和租金可以在明年左右开始缓解。2021 年竣工的新住房单元的水平高于 2007 年以来的任何时候。如果随着大流行的缓解，人们开始再次花更多的时间远离家乡，对家中额外空间的需求可能会趋于平稳，甚至会逆转。也就是说，投入价格继续上涨，木材价格上涨超过了令人瞠目结舌的 2020 年峰值，即使供应量更多。

从长远来看，许多问题将继续对房价和租金构成上行压力。居住在住房供应紧张的城市的强劲需求可能会持续下去。一些地方的监管供应限制可能开始缓解，但它们将持续存在并继续限制许多高需求地区的住宅建设。虽然木材和其他材料的价格可能会下降，但由于经济已经处于最大就业状态并且技术工人短缺，劳动力供应可能会继续阻碍新建筑的步伐。

随着住房成本的不断增加，住房可能会成为家庭预算中越来越大的一部分。这不是最近的事态发展。在 1972-1973 年间，平均家庭将 24% 的支出用于租金或推算租金。这一比例在 1980 年代后期上升到 27%，到 2019 年上升到 35%。毫无疑问，2022 年的份额还会更大。随着住房成本在美国人经历的通胀中所占的比重越来越大，我将更加密切地关注房地产，以判断货币政策的适当立场。