创始人拿走2.45亿分红 资产负债率88.7 天鸿中国港股IPO能成吗

近年来，天鸿中国净利润、毛利率接连下降，土地项目储备略显不足。此外该公司亦面临着较大的偿债压力

《投资时报》研究员 李璐

在房地产市场暴雷不断的当下，仍有不少房地产企业踏上寻求上市之路。天鸿中国控股有限公司（下称天鸿中国），便是现身港交所的一家区域性房地产企业。

该公司总部设在河北唐山，主要专注于开发及销售住宅物业。同时，公司还与河北省的地方部门合作承接一级土地开发项目，以及提供物业管理服务。目前，天鸿中国业务主要覆盖唐山、衡水和石家庄等地级市。

本次IPO，天鸿中国拟将募集资金用于购置土地、偿还将于2022年12月31日或之前到期的物业开发项目的现有银行贷款，以及补充营运资金。

《投资时报》研究员翻阅天鸿中国招股书及公开信息注意到，从盈利能力看，近年来该公司净利润、毛利率接连下降，土地储备也开始告急，亦面临着较大的偿债压力。同时，天鸿中国受到的违规处罚也将其内控问题暴露出来。

盈利能力下降

据招股书披露，2021年上半年，天鸿中国业绩取得大幅增长。具体来看，2021年上半年公司实现营收1.68亿元，同比增长88.76%；毛利润0.88亿元，同比增长104.65%；净利润增幅更是明显，从2020年上半年的26.8万元大幅增长至2021年上半年的3361.2万元，增长了12441.79%，2021年前六个月获得的净利润甚至已经是2020年全年的1.42倍。

纵观天鸿中国上半年收入构成，三个板块齐发力共同带来收入增长。2021年前6个月，来自物业开发及销售的收益为1.38亿元，同比增长78.44%；来自一级土地开发项目的收入为0.26亿元，同比增长185.64%，半年收益超2020年全年水平。此外，物业管理服务的收入也实现增长，只是整体占比依然较低。

但是，《投资时报》研究员发现，这一显著增长背后并不是公司盈利能力持续提高带来的，仅是因为其盈利水平连续三年下跌，形成了较低的基期数，从而表现出2021年上半年的高增长。

2018年至2020年（下称报告期），该公司分别实现收益4.35亿元、2.34亿元和3.67亿元，年复合增长率为-8.23%；同期，公司毛利润分别为3.37亿元、1.45亿元和1.24亿元，持续下降。净利润更是由2018年的1.83亿元下降至2019年的0.48亿元，并进一步下降至2020年的0.24亿元，年复合增长率为-64.1%。

在三大业务板块中，物业管理服务常年贡献着负毛利润，报告期内该板块毛利分别为-153.5万元、-237.3万元以及-28.9万元。

毛利率方面亦表现出与绝对收入相同的渐衰趋势。报告期内，该公司毛利率分别为77.5%、62.1%和33.8%，2020年甚至不及2018年的一半，直到2021年上半年才有所提升，增长至52.6%，但仍处于历史较低水平。

对此，天鸿中国在招股书中解释称，2018年盈利水平较高主要因一级土地开发确认的收益增加，而2020年受疫情的影响，与零售物业相关的房地产开发及销售毛利率下降以及一级开发的毛利率下降，导致2020年营收、毛利率下降明显。

其实，除上述疫情带来的短期冲击外，经济基本面和政策或许才是对房地产市场形成较大影响的因素。近年来，受我国经济增长放缓以及政府“房子只住不炒”等政策的影响，房地产市场的高速增长势头有变缓的趋势。由此导致市场需求、完成项目及物业销售所需时间、政府厘定的最终补偿金额以及房地产周期性变化等因素不确定性增强，从而影响了天鸿中国的整体盈利能力。

那么，天鸿中国2021年上半年的强力反弹是否能持续呢？《投资时报》研究员看到，在三大业务板块中，一级土地开发始终保持着较高的毛利率水平，但是该板块对收入的贡献自2018年开始逐年下降，由57.8%骤降至4.5%。相反，近年来占总收益较大的物业开发及销售板块毛利率却一直在下降，由2018年的65.7%下降至2020年的33.5%。

并且，对于可供未来发展的土地储备项目，天鸿中国在招股书中表示，截至2021年6月末，公司仅拥有5个筹备中一级土地开发项目，其中2个位于廊坊市、2个位于石家庄市、1个位于唐山市。土地储备并不是很充裕，这也就意味着该板块未来对收入的贡献有限。由此可见，天鸿中国的盈利增长似乎不太具有可持续性。

天鸿中国按业务分部划分的收入构成

数据来源：公司招股说明书

偿债压力大

因房地产行业前期开发投入资金大，高杠杆率是业内公司的特点，天鸿中国亦如此。公司维持大量借款为经营提供资金，报告期内，借款总额分别约为0.2亿元、2.66亿元和1.78亿元，2021年上半年为1.27亿元。高额的借款大幅增加了天鸿中国的融资成本，该成本2021年上半年达到131.8万元，同比增长257.18%。

在各期限结构的借款中，截至2021年6月末，天鸿中国一年内到期的银行借款为7942万元，而同期公司手持现金及现金等价物仅有5638.3万元，现金完全无法覆盖即将到期的债务。公司的流动比率也体现出其短期偿债能力弱的特点，报告期内，流动比率分别为1次/年、0.9次/年、0.8次/年，持续下降且不足1倍。

此外，天鸿中国的长期偿债能力也不容乐观。报告期内，该公司资产负债率高达54.2%、312.4%和163.8%，2021年上半年下降至88.7%，但仍处于较高水平。而公司2020年债务权益比率达到118.3%，利息覆盖率也从2018年的25.5倍下降至2020年的2.1倍。恶化的偿债能力促使天鸿中国希望通过募集资金用于偿还部分贷款。

值得一提的是，虽然天鸿中国面临较大偿债压力，在给股东分红派息方面却一点都不吝啬。IPO之前，创始人魏国秋通过Buildking持有公司100%的股份，为天鸿中国的控股股东。公司曾于2018年宣派股息2.45亿元以结付应收控股股东魏国秋款项，在递交招股书准备上市前，已宣派股息已悉数结付。也就是说，魏先生独自拿走2.45亿元利润，相当于公司近三年半来净利润总额2.89亿元的84.78%。经过此番操作，截至2021年6月末，天鸿中国可供分派储备仅剩0.98亿元。

合规问题频现

另据招股书披露内容，天鸿中国在历年开发项目过程中，从施工到交付、再到销售，各个环节频频出现合规问题。

施工方面，2013年4月，Tenaho红星里项目在未取得建筑工程施工许可证前便开始施工。作为该项目的承建方，天鸿中国全资子公司德融房地产也被责令停止施工，及可能支付最高为建筑项目合约价格2%的罚款。直到2019年10月及2021年3月，承建商德融房地产才取得项目住宅部分及商业部分的建筑工程施工许可证。

此外，德融房地产未完成相关竣工验收备案手续，便在2017年12月向回迁户交付Tenaho红星里的物业。

销售方面，包括Tenaho红星里项目在内，天鸿中国旗下天鸿世家、天鸿凤凰湖畔项目，均在未取得预售许可证的情况下违规开展预售活动，且未将规定的预售所得款项金额全部或直接存入指定监管账户。为此，天鸿中国或受到最高240万元的罚款。