旭辉林峰:识别房企风险的十五个标准

今年地产的调控进入深水区，特别是金融层面，而且是全主体、全方位、全联动的调控，施行了银行分级管控、企业三道红线、购房者按揭、地方政府的举债和出让金归口，将四大主体都纳入管控，还从表内到表外，从境内到境外，从贷款到商票，无死角地把所有的正式和非正式通道全部堵上。降准带来的一万亿，也是严防死守不能流入地产行业，整个行业的融资规模比去年大幅下降，据克而瑞不完全统计，2021年上半年，100家典型房企的累计融资额为6090亿元，同比下降34%，环比下降29%。

行业资金的紧缩之下，地产行业暴雷的消息也此起彼伏，一些困难已久的公司也就算了，但连一些浓眉大眼的同志也叛变了革命，让人措手不及。有金融界的高层人士预估，如果金融政策的收紧维持到年底，可能百强地产企业会有十家以上会遇到资金困境，如果有黑天鹅事件出现，可能这个比例数会更高。

如何识别房企的财务风险，可以将金融机构和行业监管的经验做法，总结成为五显五隐五征兆的十五个判断标准：

五显五隐五征兆

一、五显是指五个显性财务指标，也就是政府已经深思熟虑好的三道红线和两个观察指标：

1、剔除预收账款后的资产负债率指标：不能超过70%，这个指标体现的是负债总额占比总资产的关系，因为预收账款不需要归还，交付后会变成结转收入，相对风险小，所以从负债中剔除，70%是当下行业相对比较优秀的水平，有些企业远高于这个数字。

2、净负债率指标：不超过100％，净负债率是用企业的有息负债总额扣除账面现金后，除以净资产的数值。有息负债除剔除预收账款之外，还剔除了往来款等，这个指标体现的是有息负债的净额与企业净资产之间的关系，行业优秀的企业，一般这个数字可以控在70%以内。

3、剔除受监管资金的现金短债比：不超过1，这里的现金是账面资金扣除受政府和金融机构的监管资金之后，也就是自由流动资金，短债是指企业一年内到期的债务，这个指标体现的是短期偿债能力，超过1相对安全，优秀企业一般超过1.5，甚至2。

4、经营性净现金流为正：所有经营性现金收入扣除所有经营性现金支出，这是企业的自身造血能力，代表长期健康程度，融资性现金流不计算在内。但地产行业买地的支出也计入了，这个数值对于成熟型企业会为正，但对于增长型企业，常常买地投入会大于销售收入，但是差距过大的话会有流动性风险，所以列为观察指标。

5、投资买地的金额：不超过年度累计销售的40%，这个指标关注土地投入的总额，希望限制买地支出。但是由于地价在不同区域占比不同，这个指标也不太公平，比如一二线城市的货值中地价的占比常超过70%，如果要控在40%以内，只有两种情况，一种降低拿地金额，压缩增长，另一种是到地价占比货值低于40%的三四线城市去投资，所以也只是列为观察指标。

五个显性指标基本体现企业的大风险，今年已经在几十家房企中试行，未来可能会在所有的大型房企中普遍推广，作为核心健康指标，一旦超过，会被教练强行瘦身。

二、五个隐性指标也是大家可以从财报上分析得出，不太被关注但是也相当重要：

1、总负债周转率：

用年度的总权益回款除以总权益负债，可以看出现金流对负债的年度覆盖水平，如果大于等于1，说明企业一年内的权益回款就能覆盖权益负债，属于优秀水平，如果负债要两年以上的回款才能覆盖，就压力大了，三年的话，可能就比较危险了。

2、资产的流动性：

企业的资产如果流动性好，随时可以套现，也能降低债务风险。资产流动性跟项目布局和类型有关，总体来说，零售物业好过整售物业，住宅项目好过商办项目，一二线好过三四线。很多港资地产企业的负债率都很低，主要也是因为他们早都转型为自持收租的业务模式，负债的回款覆盖以租金收入角度去考量，大宗商业资产的流动性也较弱，所以用低负债提高安全性。

3、债务集中度：

三道红线中的现金短债比只针对一年内到期的债务，有时还不容易判断风险。债务根据不同的类型，集中兑付的情况不一样，比如信托与发债等，是大额集中到期，开发贷好些，跟着销售进度走。如果自由现金不足，又集中在某个时间节点有大额兑付的情况，就要高度重视，至少要提前三个月看转化安排。

4、真实利率水平：

企业的非标融资利率，比如信托、私募、基金、商票贴现等的利率水平，更能体现企业融资的真实利率水平，能比较客观全面地反应企业的综合情况，如果短期内非标利率突然大幅上升，则必有事发生。

5、表外负债情况：

报表上的负债并没能体现全部的负债，观察一下小股东权益也是还原企业明股实债可能性的一个重要方式，不是看小股东权益比的高低，而是看小股东权益占比与其分红占比是否匹配，如果小股东权益比远高过其分红比，说明隐形债务可能较多。

五个隐性指标结合五个显性指标一起来看，能够更加客观综合地体现企业的债务风险度。

三、此外还有五个征兆指标是在财报或公告上所没有的，属于望的范畴，不一定准但是有一定的预警性：

1、传言：有的企业一直有负面传言，始终未能彻底澄清，那么哪怕传言未成真，也要小心，因为无风不起浪，巨风常起于青萍之末，对于债券，不要有侥幸心态，赢了也只是票面值，空间有限，输了却是可能归零。

2、名单：经常看看金融机构的白名单，因为黑名单不一定有，哪怕有也不会轻易告诉你，看白名单容易些，交叉对比分析一下，如果企业都不在多家主流金融机构的白名单上，就要注意了，即使不抽贷，但如果只有存量没有增量融资时，也是很危险的。

3、人事：企业近期的核心高层，比如CEO或是CFO的变动情况，如果人员频繁变动，就要小心谨慎些，此时企业要么正处于磨合动荡期，要么可能有些隐情压力。

4、买地：如果企业近六个月的买地量极少，也是非常值得关注的情况，正常情况下，六个月滚动周期的新增投资货值至少应该与销售持平，如果要保持增长，补的货要更多过于销售才行。如果不买地，说明业务已经在高度收缩，或是资金链承压较大。

5、项目：证券的投资分析师常会到企业的实地进行考察和调研，这个方法可以套用到对地产企业的项目踏勘和分析上。选几个项目去看一看他们的产品力，听一听客户的反馈，算一算售价与成本间的差距，基本可以看出企业盈利的基本能力，如果大部分项目不赚钱甚至亏损时，可以考虑提前撤退。

五显五隐五征兆，是观测房企财务安全性的一些经验标准，也可以作为财务风险内控的自律要求，有病治病，无病预防。如果企业只是碰到一两个，并不代表就有问题，但如果交叉踩中好几条，就要小心了，君子不立危墙之下。

此外股东结构也是另一个重要参考因素，从抗风险能力来看，同样的指标下，国企大于民企，央企强于地方。但不论国企民企，都应该顺应大趋势，控负债、降杠杆，有质量的发展才是正道。

行至水穷处坐看云起时

危机危机，有危必有机，目前不论股债，房产行业都处于绝对的低谷期，也正是一个投资的窗口期。有一些小规模的地产企业和投资者，在这个时间点，常常买不到地，不是资金量不够，就是地价抬过高，这时的策略，不如放弃买房买地，拿着资金改为买股买债，打不赢他，就买了他，让他们替你打工，不仅价格更便宜，还不用辛苦干活，乐得轻松。

现在行业中好几个优秀企业都能满足三五一十五原则：分红率超过5%，市盈率小于5倍，市净率低于0.5倍，ROE超过15%以上。买这些股票，比买房买地的流动性好、安全度强，并且收益率高。当然，得挑对能熬过红海的企业，行业回归正常之后，常态应该是十几倍的市盈率，如果本身买的又是有持续增长的企业，那两项叠加，收益率还是可观的。

这个时候中小房企上市，也不是最佳时机，企业融到的资有限，股东也拿不到现金，同时中介和监管的成本也高，不如做并购重组，选一些优秀的企业合作，有可能资产出让的价格还能高过上市发行的价格，且后继的业务与财务风险都有更强的伙伴共担。

彼得·林奇曾经总结，哪怕是普通人，投资自己熟悉的行业，也可能胜过专业投资者。当然所有的投资都先考虑好本金的安全性。企业的现金流安全性决定了债券涨跌，企业的成长性和价值创造能力则决定了股价涨跌。

五显五隐五征兆主要是看债务风险，选择房企股票也可以从五个纬度去观察：

➤ 毛利润率水平：销售价格扣除直接成本，不容易被调整，比净利率真实，是最实际的经营水平，体现企业的价值创造能力，也即盈利能力。

➤ 交易量：股票交易量的影响会越来越重要，是因为不论港股A股，机构投资者的比例都越来越高，如果股票没有交易的活跃度，机构投资者都无法买入，退出也不能保障，则不容易涨。

➤ 增长率：每年企业销售、回款与利润的增长率是否跑赢行业平均，投资者是根据增长率动态看股价趋势的，最重要参考指标就是PEG。一般来说，中等偏上的规模企业增长率会略高于头部企业，中等偏下的增长率可能没有，也可能更高，波动风险大些。

➤ 持续稳定的分红政策：稳定的分红体现了稳健经营，有现金且守承诺，保持持续的股息增长，也能吸引很多长期的养好和保险基金的持仓，有利于股价的平稳增长。

➤ ROE水平：如果企业常年的ROE水平都高过行业平均数，说明的同样利润水平下的周转率高，或是同样周转率下的利润率高，两者都意味着其可能有机会持续跑赢大盘。

衣食住行，都是基础的民生行业，房地产行业会持续经营下去，哪怕再严厉的调控，也是为了行业平稳健康的发展。没有倒闭的行业，只有倒闭的企业。选择好，就可能规避风险、低点投资，从而化危为机、借势而行，在这一轮全球货币超发的泛滥中，也许是一个不错的避风港。（转自旭辉集团官微）